新兴市场的私募基金投资市场潜力无限，但能维持多久？

中国、印度和巴西的私募基金投资市场炙手可热。虽然每个市场各有其独特性，但近年来，这几个市场的私募基金投资市场都表现强劲，吸引众多新投资者进场，大量资金流入。然而，INSEAD最近发布的关于这三个国家私募基金投资市场的研究发现，任何一个基金的表现仍然主要取决于基金经理的素质和技能，包括发掘合适的投资项目，适当地扶持目标公司，以及设计出良好的交易结构等等。

INSEAD「全球私募基金投资研究小组」最近发布两份研究报告，一份关注中国和印度市场，另一份则关注巴西市场。INSEAD全球私募基金投资研究小组联席学术主任克劳迪娅·纪斯伯格(Claudia Zeisberger)指出，2008年经济危机之后这三个国家经济表现强劲，政治体制框架有所改善，因此大受私募基金投资者的欢迎。纪斯伯格也是研究报告的撰写人之一。

关于中国和印度市场的研究显示，在成功退出的私募基金投资项目中，70％的回报率都胜过当地股市，其中37%的投资回报比市场指标高一倍以上。不过，这些资料显示的只是对大型和成功企业或最终成功上市的企业的投资项目。作者强调，新兴市场缺乏整个私募股权投资行业的精准资料，特别是失败的投资项目或是尚在投资组合中的项目的数据更是难求。

“我们发现，相较于西方市场，私募基金在中国和印度市场的投资回报与当地股市的走势关联度比较小，其表现主要还是取决于投资项目的独特性。这是因为当地的私募基金投资行业仍在幼稚阶段，市场效率尚为低下，尤其是缺乏透明度，竞争少，中介机构介入的程度小，资金传导机制不完善等等。＂INSEAD全球私募基金研究小组负责人迈克尔.普拉（Michael Prahl）指出 。

“鉴于目前大量资金涌入市场，一些比较成功的基金筹集了大量资金，而新成立的基金刚刚进入市场，使到行业竞争日趋激烈，因此，很难预计目前的投资良机还能维持多久，”他说。

股市仍起重要作用

虽然相较于西方市场，中印两个市场的私募基金投资回报与股市表现关联度不大，但良好的股市运作仍至关重要。“私募股权投资无论在退出机制、基金资本来源、还是交易来源都将得益于良好的股市运作，” 迈克尔说。

要在新兴市场中取得成功，基金经理需要一个广泛的本地网络，深刻了解当地文化，以便选择最佳投资项目。对私募基金的投资者来说，投资回报很大程度上取决于对基金经理人和基金的选择，因为高手和平庸者的差别实在太太了。

“新兴市场的投资回报差异比成熟市场大得多，这意味着选择优秀的投资经理所获得的投资回报将比在成熟市场大得多；然而，不合格的投资经理所造成的投资损失也将比成熟市场大。”

他说，有趣的是，一些新兴市场的私募基金投资已开始产生强劲回报，当中包含了新兴市场的风险溢价，但是，事实上新兴市场和成熟市场之间的风险差距正逐渐减小。这是因为新兴市场财政储备强大，体制框架日益完善，风险因素因而减少；而成熟市场却仍受困于全球金融危机的后遗症，目前的主权债务危机更是雪上加霜，因而风险因素增加。

微观宏观相配合

欧洲私募股权投资基金Bridgepoint合伙人格雷厄姆（Graham Oldroyd）在接受INSEAD智库网访问时说：“关键是找到市场的长期驱动力，因此私募基金投资需要对宏观和微观经济进行综合分析。微观是指投资公司或项目，宏观是指市场驱动力。”

INSEAD两项研究基于的资料分别来自《亚洲创业投资期刊》、INSEAD有限合伙人小组以及普华永道会计师事务所巴西私募股权投资的资料。

尽管巴西的私募基金市场和中国、印度有一定的相似性，但其退出机制却具有相当明显的差异。

例如，在中国，近80%私募基金以企业上市为退出机制。全球金融危机使中国境内的私募基金退出项目减少了一半，但2010年中国掀起上市热潮，共有182家获私募基金注资支持的企业成功上市，推动私募基金投资市场迅速回返到危机前的水平。事实上，在中国，私募基金投资为中国本土企业增添了上市机会，毕竟，来自海外的投资是对公司的一种肯定。相较之下，在印度，三分之二以上的私募基金投资选择以并购方式退出。

因此，研究显示，在中国，私募基金通常选择在股市表现强劲的时候退出；而在印度，基金的退出时间则比较平均。

持有期较短

中印两个市场的一个共同特点是私募基金对投资案的持有期较短。金融危机之前，在中国的私募基金投资案从初始投资到第一次退出的时间不到两年；在印度则刚刚超过两年。不过，作者认为，在那之后，私募基金持有投资案的时间相信有所延长。过去几年，私募基金在这些市场中短期内便能取得强劲回报，吸引了越来越多的基金蜂拥而至。

报告显示，2009年中国和印度市场的私募基金投资量是巴西的近三倍，因此，巴西市场还有很大的发展空间。比起中国和印度，巴西的国内基金发挥更大的作用。

“在巴西，50%的私募基金交易来自当地私募股权公司，”纪斯伯格说。

报告的作者认为，值得关注的是新近进驻拉美市场的海外收购公司，以及这些公司如何应对巴西富有挑战性的环境。世界银行2010年发布的年度“营商环境友善度”调查显示，巴西在183个国家中排名第129位。令投资者望而却步的主要是这个国家的税收制度和贷款制度以及非正规经济无处不在的影响。

不过，像中国和印度一样，随着股市的发展，巴西本土公司的企业治理结构日趋完善，投资于当地上市企业的风险日趋减弱，私募基金的退出机制也有了明显的改进。股市的完善化使到当地股票投资需求在2005年到2010年间处于爆发性增长期。Bovespa股市数据显示，这五年期间共有182宗上市项目，其中2010年巴西石油公司的股票首度发行规模更是创下全球之最。这一发展有利于私募基金投资行业在巴西成长壮大。

发布日期：2011年11月22日

文： Cynthia Owens

译： 黄志鹃  （Aileen Huang）